Wij hebben geen glazen bol en geloven ook niet in de voorspellende kracht van theeblaadjes, koffiedik of de vlucht van vogels. Zo schreven we eerder een Alpha-editie over het zien van patronen en verbanden die er niet zijn. Dat betekent echter niet dat de toekomst volstrekt willekeurig is en er niets zinnigs over te zeggen valt.
Daarom nemen we de tijd om vooruit te blikken op 2023. Niet om te voorspellen wat er precies gaat gebeuren, maar om overzicht te krijgen over de krachten en bewegingen binnen en buiten de cryptowereld die, naast alle nu nog onbekende gebeurtenissen, dit jaar zullen vormgeven.
We hebben dat gesplitst in drie delen.
In het eerste deel van onze driedelige vooruitblik kijken we naar de lange termijn. Onze verwachting is onveranderd positief. We zien een goede kans dat bitcoin de komende jaren de sprong maakt van de early adopters naar de early majority.
In het tweede deel zoomen we in op de thema’s van dit jaar en de verschillende krachten die invloed zullen hebben op bitcoin. Invloed op wat het kan, hoe het gebruikt wordt, hoe het gezien wordt, en hoeveel het waard is.
In het derde deel bekijken we waar we zitten in de marktcyclus van bitcoin en welke krachten daar dit jaar invloed op hebben. We bespreken een aantal macro-economische scenario’s en daarna welke vooruitzichten er zijn voor bitcoin.
De stip op de horizon
We zijn long term bullish. We geloven dat er een redelijke kans is dat bitcoin en in het kielzog ervan andere decentrale technologie langdurig een significante rol gaat spelen in de maatschappijen en financiële systemen over de hele wereld.
Er zullen vast landen zijn die zich er grotendeels aan onttrekken, zoals China zich expliciet heeft voorgenomen. Dat proberen ze immers ook met het (vrije) internet en de vele nieuwe diensten die daarop gebouwd worden.
Er zullen vast overheden en centrale banken zijn die zich er fel tegen gaan verzetten. Omdat ze zien dat ‘scheiding tussen geld en staat’ macht bij hen weghaalt en hen beperkt in de mate waarin ze hun CBDC onaangename bestedingsvoorwaarden kunnen geven.
Er zullen ongetwijfeld onverwachte allianties ontstaan. Wellicht met de financiële sector die er nieuwe business modellen omheen bouwt of met techbedrijven die erop inpluggen om vrijwel gratis 24/7 digitale waarde de wereld over te sturen.
Een ‘significante rol spelen’ is nogal vaag. Dat komt omdat nog onweetbaar is op welke manier(en) bitcoin voor lange tijd en wijdverbreid gebruikt zal worden. Een paar voorbeelden:
- Digitale bezitting, door niemand bij te maken of te vervalsen, vergelijkbaar met de grond onder Manhattan of baren goud. Bedoeld om vermogen op heel lange termijn op te slaan, bijvoorbeeld voor de generaties die na jou komen.
- Spaarmiddel als alternatief voor obligaties, aandelen en vastgoed. Niet af te pakken door dictators en makkelijk mee te nemen als je moet vluchten. En behoorlijk stabiel als je overheidsmunt in hyperinflatie terechtkomt.
- Betaalmiddel voor dagelijks gebruik. Ook om geld naar huis te sturen als je in het buitenland woont om je gezin te onderhouden. Of als vrouw en kinderen gevlucht zijn in een oorlog.
- Open protocol om digitale bezittingen op vast te leggen en mee over te dragen. Zonder afhankelijkheid van big-tech of een lokale overheid. Digitale identiteit maar dan decentraal. Van nature borderless.
- Rekeneenheid om internationaal grondstoffen in te prijzen en handelsafspraken in te noteren.
Vanzelfsprekend zal de rol van decentrale technologie flink verschillen door tijd en ruimte heen. Het hangt af van welke toepassing op welk moment volwassen genoeg is, en wat mensen in hun specifieke situatie nodig hebben.
Dat is nu al zo, lezen we in het rapport 2022 Geography of Cryptocurrency van Chainalysis. Vluchten uit een crashende overheidsmunt in Turkije en Libanon. DeFi in de VS en Europa. Remittances in Latijns-Amerika en Azië. Play-to-earn in Vietnam en de Filippijnen. Toonbankbetalingen in Afrika.
De verklaring voor die grote verschillen is simpel. Mensen nemen decentrale technologie vrijwillig en uit zichzelf in gebruik zodra die beter is dan de alternatieven. Bij ‘beter’ kun je denken aan handiger, leuker, goedkoper, sneller, veiliger, zekerder.
We vinden het begrijpelijk dat veel Nederlanders crypto vooral zien als speculatie of gokspelletje. Het geldsysteem functioneert hier behoorlijk goed. Betrouwbare overheid, stabiele munt en uitstekende betaalinfrastructuur.
Bitcoin, ethereum en stablecoins zijn in veel Westerse landen slechts beter dan de alternatieven voor specifieke groepen, zoals vluchtelingen, sekswerkers, criminelen en finance/tech-professionals. Maar voor de overgrote meerderheid voldoet het bestaande beter.
Nog wel, zegt de hardcore bitcoiner, het is onvermijdelijk dat bitcoin uiteindelijk beter wordt dan de alternatieven.
Maar er is ook best een toekomst denkbaar waarin overheidsgeld beter werkt dan opensourcegeld. Stel dat digitaal contant geld van centrale banken (CBDC’s) goed beheerd wordt en geen perverse bestedingsvoorwaarden heeft, en dat tegelijk bitcoin onaantrekkelijk wordt gemaakt door strenge wetgeving en een succesvolle anti-bitcoinlobby, dan zal bitcoin stilaan verdwijnen.
Toch zijn wij long term bullish. We denken dat we de komende 10 jaar nog veel gekkigheid gaan meemaken op monetair gebied. Het scenario waarin honderden miljoenen mensen bitcoin in gebruik nemen én dat de meeste overheden dat toestaan vinden we plausibel. Geen garantie, maar wel een redelijke kans.
Ook voor het bredere spectrum van crypto-assets zien we kansen. Decentralized finance waarbij je tegenpartij een smart contract is in plaats van een bedrijf. NFT’s waarmee allerlei digitale bezittingen een bestaan krijgen onafhankelijk van een overheid of bedrijf. Web3 waarmee de gebruiker weer zelf de controle krijgt over zijn online bezittingen, van avatar en profiel tot identiteit en content.
In welke netwerken, technologieën en activa de waarde daarvan gevangen wordt, weten we niet. Op dit moment lijkt ethereum dat goed te doen. Maar voor welke mate van centralisatie gebruikers uiteindelijk kiezen, en dus welke blockchains en platforms, dat moeten we nog zien. En het kan ook best zijn dat uiteindelijk de meeste waarde gevangen wordt in de aandelen van techbedrijven.
Hoe groot de totale crypto-space kan worden? Voor de potentie sluiten we aan bij technologie-bulls zoals Michael Saylor, Raoul Pal en Cathie Wood die als investeringshypothese hebben dat crypto op termijn van 20 jaar een waarde krijgt van meer dan 100 biljoen dollar. Dat is grofweg honderd keer zoveel als nu.
Honderd biljoen of nul - dat was al in 2019 onze vuistregel:
Bert Slagter
Een andere leestip over de adoptiecurve van bitcoin en de bijbehorende waardering is deze Alpha uit 2022:
Bert Slagter
Een mooi eindpunt, maar hoe ziet de weg ernaartoe eruit? Wat kunnen we zeggen over de komende paar jaar? Hoog tijd om het te hebben over ‘seculair’ en ‘cyclisch’.
Seculair en cyclisch
‘We gaan een tijdperk in van structureel hogere inflatie’, hoor je wel eens.
Dat zou goed kunnen. Goedkope energie, goedkope goederen, goedkope arbeid en goedkoop geld zijn niet meer zo vanzelfsprekend als in de afgelopen decennia.
Structureel hogere inflatie, en toch daalt de inflatie nu snel. Er is een redelijke kans dat de CPI deze zomer daalt tot 2 procent, en misschien wel naar onder de nul. Hoe kan dat dan?
Dat komt omdat ‘een tijdperk van structureel hogere inflatie’ een uitspraak is over een beweging op termijn van tien jaar of meer. We noemen dat een seculaire trend. Dat woord stamt van het Latijnse saeculum, wat eeuw of mensenleven betekent.
Je zou de seculaire trend kunnen zien als de onderstroom die traag maar gestaag een bepaalde kant op beweegt. Daar overheen loopt een veel snellere beweging die op en neer gaat zoals eb en vloed of zomer en winter: een cyclische trend.
Voor de economie kijken we dan naar de conjunctuurcyclus. Die loopt van een hoogconjunctuur met hoge economische groei, lage werkloosheid en veel vertrouwen naar een laagconjunctuur met faillissementen, ontslagen en pessimisme. Die cyclus van vertragen en versnellen duurde de afgelopen jaren zo’n 3 tot 4 jaar.
En naast de seculaire en cyclische trend zijn er nog schokken. Dit zijn onverwachte impulsen die soms de trend versterken en soms afremmen. Denk aan de lockdowns en stimuleringspakketten in de coronatijd of de oorlog in Oekraïne.
Veel misvattingen ontstaan als mensen een bepaalde ontwikkeling in de verkeerde categorie indelen. Dan krijg je analyses zoals: ‘de inflatie komt nooit meer boven de 2 procent door vergrijzing en automatisering’. Of juist ‘de inflatie daalt naar 5 procent en blijft daar steken door deglobalisering’.
Cyclische krachten zijn op korte termijn veel sterker dan seculaire krachten. En schokken nog sterker.
Schokken > Cyclische krachten > Seculaire krachten.
De adoptie van bitcoin is een seculaire trend. Toe nu stijgt het aantal mensen dat bitcoin gebruikt gestaag en we hebben geen aanwijzing dat er een omkering van die trend aanstaande is.
Maar dat betekent niet dat het aantal actieve gebruikers en de koers alleen maar stijgen. Ook daar is een cyclus zichtbaar, gedreven door de afwisseling van hype en teleurstelling. Van bitcoin is een bubbel naar bitcoin is dood. Maar bij elke bodem van bitcoin ligt de koers een stukje hoger. Dat is de seculaire trend.
De volgende krachten zien we als seculair. Ze hebben invloed over een periode van tientallen jaren, en kunnen worden overstemd door cyclische bewegingen en schokken.
- Afname van de heerschappij van de VS en de dollar.
- Opkomst van China, India en andere ascending nations.
- Omschakelen van toenemende naar afnemende globalisering.
- Vergrijzing, lage bevolkingsgroei, lage groei arbeidsproductiviteit.
- Onhoudbaarheid van private en publieke schulden.
- Opkomst van decentrale technologie, AI, robotica, zelfrijdende auto’s.
Dan tot slot nog iets over de cyclus en schokken. Dat zijn beide uitermate nuttige vormen van variatie. Ze geven waardevolle informatie aan complexe systemen zoals de wereldeconomie en financiële markten. Ze helpen deze systemen om zich aan te passen aan de omstandigheden en daarmee de toekomst.
In Roundup #77 bespraken we de waarde van volatiliteit. Regelmatig een kleine bosbrand voorkomt dat zich in de loop der decennia een dikke laag dor hout opstapelt. Regelmatig een kleine bosbrand voorkomt het incidentele inferno dat een compleet ecosysteem vernietigt.
Peter Slagter
En wil je meer lezen over blussen van bosbranden en fragiliteit van de economie, met referenties naar Nassim Taleb en Mark Spitznagel, lees dan deze blog.
Jordan Lawrence
Paradoxically, there is no long-term stability without short-term volatility (Nassim Taleb)
Toch is dat precies wat de bestuurders van onze economieën de afgelopen decennia hebben gedaan: brandjes blussen. Ze onderdrukten de volatiliteit. Ze forceerden stabiliteit, rust, gelijkmatigheid en voorspelbaarheid. Rubberen tegels rond elk risico. Bailouts bij elke schok.
ECB-directielid Isabel Schnabel blikte afgelopen zomer weemoedig terug op deze lange periode van stabiliteit. The great moderation noemen economen de tijd waarin centrale bankiers met steeds grotere ingrepen alle variatie, prikkels en avontuur uitroeiden.
Ze verwacht dat deze tijd voorbij is. We zitten nu in ‘a new era of volatility [..] in which shocks are potentially larger, more persistent and more frequent’.
Meer volatiliteit in prijzen, macro-economische gegevens en beleid. En dus meer onzekerheid over de toekomst. Meer verschillende scenario’s die allemaal verdedigbaar zijn en te onderbouwen met data.
De bitcoincyclus
De belangrijkste seculaire trend voor bitcoin is de adoptie. Die neemt nog steeds jaarlijks toe. Op lange termijn volgt de koers adoptie. Maar de marktcyclus van bitcoin springt veel meer in het oog. De explosieve bullmarkten en de dramatische bearmarkten.
Maar waar komt die cyclus vandaan? We zien duidelijk telkens de afwisseling van bull- en bearmarkt. Van hebzucht en angst. Van euforie en moedeloosheid. Van hype en vergetelheid.
Maar volgt dit nu de conjunctuurcyclus, gedreven door ruimere en krappere beschikbaarheid van geld voor investeerders? Of volgt dit het in de broncode vastgelegde ritme van bitcoin halvings?
De halving is een zeldzame en enigszins mysterieuze gebeurtenis waar ingewijden grote betekenis aan toekennen. Het is een van de drie karakteristieke ritmes van bitcoin: elke tien minuten een block, elke twee weken een difficulty adjustment en elke vier jaar een halving.
In elke reward era van vier jaar wordt de helft van de resterende bitcoins in omloop gebracht. In de eerste era kwam dat neer op 50 bitcoin per gemiddeld tien minuten. Op 28 november 2012 halveerde dat van het ene op het andere block naar 25 bitcoin per block. Ineens kwam er elk block, elk uur, elke dag nog maar de helft aan nieuwe bitcoin in omloop.
Deze schok aan de aanbodzijde van de markt wordt verantwoordelijk gehouden voor het patroon dat we in de eerste drie periodes van vier jaar zagen; een bullmarkt waarin de prijs extreem oploopt, daarna een bearmarkt waarin de hype verdwijnt en de prijs zo’n 80 procent daalt, en dan vanaf de volgende halving begint het opnieuw.
Bij de eerste halvings was de afname van het aantal nieuwe bitcoins dat per dag in omloop kwam nog een significante schok voor de verhouding van vraag en aanbod. Bij de volgende halving in maart 2024 gaat de inflatie van 1,7 procent naar 0,83 procent. Van 900 naar 450 nieuwe bitcoins per dag. Een fractie van wat er verhandeld wordt en maar een klein deel van wat hodlers maandelijks bijkopen.
Toch past ook de huidige reward era weer verbijsterend goed in het ritme van de halvings. Het kan een psychologisch effect zijn. Als maar genoeg mensen erin geloven, dan veroorzaakt het z’n eigen succes. Het kan ook toeval zijn.
Wat het onderliggende mechanisme ook is, in de marktcyclus zitten we in het onderste gedeelte. Net als in de bitcoincyclus en de conjunctuurcyclus. Dat voorspelt een jaar van herstel. Als zich geen grote schokken voordoen, uiteraard!
Meer lezen over de bitcoin halvings? Op Descryptor staat een serie van zes artikelen, dit is de eerste.
Bert Slagter
Zelfs als je niets gelooft van de relevantie van de bitcoin halving voor de koers is het nuttig er rekening mee te houden. Tenminste, als je verwacht dat anderen er wel in geloven. Lees deze Alpha over de schoonheidswedstrijd van Keynes over dit effect.
Bert Slagter
Tot slot
Op lange termijn is onze verwachting onveranderd positief. We zien een goede kans dat bitcoin en andere decentrale technologie het leven van honderden miljoenen mensen gaat verbeteren. Dat bitcoin de komende jaren de sprong maakt van de early adopters naar de early majority.
Bij die toenemende adoptie hoort een toenemende koers. Maar dat is een beweging op termijn van decennia. Een seculaire trend. Op korte termijn overheersen cyclische en schoksgewijze krachten.
In 2022 hebben we het neergaande stuk van de marktcyclus gezien. We hebben nu een typische bearmarkt achter de rug, zoals we in de Roundup van 20 januari 2023 beschreven.
Ons uitgangspunt is daarom dat we het grootste deel van de daling gehad hebben. De bodem ligt achter ons of wordt in de komende maanden gevormd. De volgende fase is het langzame herstel terug naar het zwaartepunt van de vorige bullmarkt.
Dat is een wat saaie periode van een jaar of langer. De toeristen zijn weg. De speculanten zijn elders. Er wordt gebouwd aan technologie, wetgeving, educatie, dienstverlening, infrastructuur en talloze nieuwe toepassingen. Vergelijkbaar met 2015 en 2019.
In het tweede deel bekijken we de thema’s die dit jaar kleur zullen geven, en in het derde deel maken we een aantal scenario’s voor de komende twee jaar.